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  • 北信源“三板斧”凑利润
    2018年4月13日 11:34

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    本刊记者? 钟禾/文 ?

    本刊记者? 钟禾/文

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    根据业绩快报,北信源(300352.SZ)2017年实现营业收入5.12亿元,同比增长3.99%;利润总额1.04亿元,同比增长20.02%;净利润9340万元,同比增长16.24%;基本每股收益0.0644元,同比增长4.04%。

    从过去几年来看,北信源业绩均实现正向增长,2014-2016年收入同比增速分别为15.13%、78.89%、4.74%,净利润同比增速分别为0.3%、4.01%、13.61%。但是,北信源的连年增长不过是一种幻象,开发支出资本化、定增圈钱赚利息、高溢价并购成为北信源保增长的三板斧。剔除掉这些因素之后,北信源的真实业绩不仅不能实现增长,相反极有可能出现较大程度的下滑。

    按照4月11日收盘价计算,北信源总市值有74.23亿元,对应2017年净利润的市盈率高达80倍。如果按照上述真实业绩计算,北信源的市盈率将远远不止80倍。尽管北信源股价自2015年以来已经腰斩再腰斩,但基本面仍然无法支撑目前的估值水平,投资人仍将面临漫长的估值回归之路。

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    开发支出资本化

    截至2017年9月30日,北信源账面开发支出有3473万元,而2014年之前根本没有任何开发支出,2014年年底为942万元,之后的2015年年末、2016年年末分别为349万元、2822万元。

    对于研发投入资本化比例,北信源2017半年报没有披露,不过往年的年报对此有详细披露,由此可以一窥端倪。

    2014-2016年,北信源研发投入金额分别为4920万元、5860万元、7720万元,资本化的金额分别为942万元、1642万元、2473万元,占比分别为19.14%、28.01%、32.03%,呈现逐年走高趋势。

    北信源专业从事信息安全技术,目前A股市场中从事同样业务的上市公司有三六零(601360.SH)、启明星辰(002439.SZ)、绿盟科技(300369.SZ)、美亚柏科(300188.SZ)、中孚信息(300659.SZ)。与这些同行相比,北信源研发投入资本化比例明显偏高。

    作为网络安全领域的龙头企业,三六零2016年、2017年研发投入总额分别为22.72亿元、24.17亿元,资本化研发投入均为零。这也就意味着,三六零已经全额将研发投入进行了费用化处理。

    2015-2016年,启明星辰研发投入金额分别为3.19亿元、4.3亿元,资本化金额分别为5120万元、7354万元,占比分别为16.04%、17.11%。

    2015-2016年,绿盟科技研发投入金额分别为2.19亿元、2.31亿元,资本化金额分别为4006万元、6126万元,占比分别为20.62%、27.83%。

    相比上述三家同行业上市公司,北信源研发投入资本化率是最高的。尤其相比龙头企业三六零,公司研发投入资本化会计政策显得更加激进。

    根据会计政策,研发支出分为研究支出和开发支出,研究阶段发生的费用全部计入损益,开发阶段的支出只有在满足一定条件时才能完全进行资本化处理,否则仍要计入损益中。

    年报显示,2014-2016年,北信源资本化研发支出占当期净利润的比例分别为13.85%、23.21%、30.82%。2017年前三季度,公司开发支出账面价值相比期初增加651万元,占当期净利润的比例高达25.90%。如果采取三六零研发投入全额费用化的会计政策,那么北信源过去几年的净利润将会大幅缩水。

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    定增圈钱赚利息

    2017年前三季度,北信源实现净利润2514万元,同比增长12.24%。其中,对净利润增加贡献最大的是“财务费用”。

    财报显示,2016年前三季度、2017年前三季度,北信源财务费用分别为-218万元、-2053万元,增量贡献额达到1835万元,占当期净利润的比例高达72.99%。如果没有财务费用的贡献,那么北信源的净利润不仅不会有增长,还会出现大幅下滑。

    从2017年中报看,这主要得益于利息收入增加,2017年上半年该科目同比大幅增加701.4%至1326万元。

    北信源利息收入大幅增加主要是因为巨额定增募集资金到账。2015年9月22日,公司发布非公开发行股票预案,拟发行股票数量不超过3500万股,募集资金总额不超过15亿元。

    募集资金扣除发行费用后用于以下两个项目:新一代互联网安全聚合通道项目和北信源(南京)研发运营基地项目,计划投入金额分别为7.7亿元、7.3亿元。

    历时1年之后,此次定增计划终于成行。2016年11月3日,上市公司发布公告称,本次非公开发行股票数量为6650万股,发行价格18.98元/股,募集资金总额12.62亿元,扣除发行费用后,实际募集资金净额12.37亿元。

    此次定增之前,北信源2016年三季度末账面上的货币资金只有9039万元。而此次定增完成之后,公司2016年末的账面货币资金大幅增加至13.58亿元,截至2017年9月30日仍然有12.02亿元。

    对于北信源而言,这么一大笔资金入账之后,足以给上市公司带来可观的利息收入,从而助力公司在2017年前三季度实现业绩增长。

    依据业绩快报,北信源2017年实现收入5.12亿元,同比增长3.99%;净利润9340万元,同比增长16.24%。从中可以看出,公司收入端依然非常疲弱,净利润能够实现双位数增长,应该仍然主要依赖于利息收入的贡献。

    财报显示,2017年前三季度,北信源财务费用科目已经为上市公司贡献了1835万元的业绩增量,而2017年全年净利润相比2016年只增加了1305万元。因此,剔除掉财务费用贡献以后,北信源2017年的净利润将会同比下滑。

    进入2018年以后,北信源利息收入对于业绩增长的拉动效应将会消失。如果主业仍然不能好转,公司未来业绩将不容乐观。

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    高溢价并购

    如果说北信源2017年的业绩增长,主要依赖于开发支出资本化和银行存款吃利息。那么,其2015年和2016年的业绩增长,则与一笔及时的收购并表密不可分。

    2014年12月,北信源披露重大资产重组方案,公司拟以发行股份并支付现金的方式收购中软华泰100%股权,收购对价为1亿元,其中2000万元对价以现金支付、8000万元对价由北信源发行股份支付。与此同时,公司拟向不超过5名特定投资者发行股份募资不超过2660万元,用于支付本次交易的现金对价及交易费用。

    此次交易对价一点都不便宜。经评估机构按资产基础法评估,中软华泰100%股权的评估值为1.01亿元,较其所有者权益296万元,评估增值率高达3313.77%。

    资料显示,中软华泰专业从事信息安全关键技术研究及产业化实践,主要产品为节点-操作系统安全加固软件产品及HuaTech网站防护系统,客户以政府、大型企事业单位用户为主。

    此次收购历时1年时间左右才正式完成,中软华泰从2015年四季度开始纳入北信源合并报表范围。对于北信源而言,此次收购并表对于维持上市公司业绩增长至关重要。

    2017年4月18日,北信源发布的《收购资产业绩承诺完成情况意见书》显示,2014-2016年,中软华泰实际净利润分别为837万元、1194万元、1378万元,而在此期间,北信源分别实现净利润6799万元、7072万元、8034万元。

    结合中软华泰的并表时间点,前后对比可以发现,如果没有中软华泰的及时并表,北信源2015年和2016年净利润极有可能不能实现增长,反而会出现下滑。

    从业务承诺完成情况来看,收购之时,田秋桂、马永清作为业绩承诺方,承诺中软华泰2014-2017年度实现的净利润分别不低于833万元、1042万元、1302万元、1628万元。承诺完成情况意见书显示,2014-2016年,实际净利润与承诺值的差额分别为4万元、152万元、76万元,完成率分别为100.46%、114.62%、105.84%。

    从中可以看出,2014-2016这三年基本上全部属于精准达标。这究竟是巧合,还是有意为之呢?对此,上市公司有必要给出合理的解释。

    截至发稿,北信源尚未发布2017年年报,不过从目前已经发布的公开信息来看,中软华泰经营状况有恶化的迹象。

    从2016年年报披露的“主要控股参股公司分析”来看,北信源的利润主要由母公司和中软华泰两部分构成。因此,合并报表净利润与母公司净利润之间的差额,基本等同于中软华泰的净利润。照此计算,2016年前三季度、2017年前三季度,上述差额分别为-155万元、-745万元,这也就意味着中软华泰经营状况在2017年可能出现了较大幅度的恶化。

    在这种情况下,中软华泰2017年业绩承诺是否能够达标恐存在较大变数,有待2017年年报披露之后揭晓答案。收购之后,中软华泰形成账面商誉8275万元,未来业绩如果不能达到预期,将面临减值风险。

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